博通收购高通，更像是一场资本游戏

    近日，全球芯片市场最大的动作是博通欲以1300亿美元的总价收购通信业芯片巨头高通。尽管被高通董事会一再拒绝，但博通似乎没有因此而退缩。经过短暂的沉寂之后，最新的消息显示，在遭到高通的两次拒绝之后，博通极有可能针对高通发起代理人大战和恶意收购，即通过董事会成员改选获得高通董事会控制权，进而促成此次收购交易获得通过。

 

 

    关注全球芯片产业发展的人都知道，现在的博通其实并非当初人们所熟悉的博通科技。现在的博通叫“博通有限”，是2015年安华高收购博通科技之后继续沿用博通（Broadcom）这个品牌而来。2015年，安华高宣布斥资370亿美元收购加州的老牌芯片公司博通，其中包括170亿美元的现金和200亿美元的股票。2014年博通的营收为84.3亿美元，而安华高则为42.6亿美元，而当年安华高的市值都不到370亿美元。为这笔交易，安华高融资了90亿美元。

 

    如果再把时间往前推一点，2013年安华高就已经溢价40%以66亿美元收购了硅谷圣何塞的存储芯片公司LSI。而在收购之前的2012年，LSI年营收25亿美元，净利润1.96亿美元。而安华高2012年的营收额只有24亿美元，甚至低于自己的收购对象。

 

    可见，在安华高收购博通之后，这种以小吃大的个性也被博通继承下来。在全球半导体行业，目前高通排名第三，博通排名第五。1300亿美元的报价要高于博通当前1100亿美元的市值。近两年受专利授权诉讼和反垄断调查的影响，高通股价已从2014年的最高点缩水30%左右，但目前市值仍近千亿。博通在此时提出对高通的收购要约，除了继续展现出以小吃大的本性之外，也有些乘火打劫的味道。

 

 

    在科技行业，以小吃大的收购案例并不多见。如果出现这种情况，背后大多有外来资金支撑，这些资金要么来自银行贷款，要么来自私募基金。由于博通收购高通涉及的资金规模高达1300亿美元，分析资金来源的最大可能是由银行贷款和私募基金的组合形式。

 

    现在的博通是由安华高2015年收购而来。回顾安华高的发展历史，其实就是一部以资本驱动并购的发展史。安华高的历史最早要追溯到1961年，当时仅仅只是惠普旗下的一个半导体部门——SPG。1999年后从惠普剥离出来，成为新成立的科技公司Agnent Technologies旗下的半导体业务部门。此后，由于运营成本高，拖累公司的总体利润率，并且还让公司暴露在芯片行业波动的风险中，因此面临再次被剥离的境地。直到2005年，KKR、银湖以及淡马锡资本共斥资26.6亿美元，将SPG收入囊中，并将其命名为Avago（安华高），其中10亿美元为权益资本，剩余的16.6亿美元为债务资本。

 

    随后，私募巨头对安华高进行了大刀阔斧的改革，到2007年，安华高便已经实现营业收入15.3亿美元，较2006年增加了近2亿美元，同时，损失由一年前的2.3亿美元，减少至1.6亿美元。与此同时，安华高的资本结构也得到进一步优化，通过持续产生的现金流逐步偿还此前收购的债务，在约3年多的时间内，将原先息税前收入（EBITA）约5.5倍的债务降低至约2.5倍。

 

    2008年10月，在收购完成后不到3年，安华高正式提交上市申请，尽管遭遇了金融危机的严重影响下，但安华高依然于2009年成功上市，以IPO发行价区间上限每股15美元发行，筹资总额6.48亿美元，超过此前计划的4亿美元。上市后，安华高的市值达到35亿美元，较当年KKR、银湖和淡马锡收购的总价提高了近10亿美元，由于初期权益投资额仅为10亿美元，3年时间，投资安华高的私募巨头就获得了超过3倍的收益回报。

 

    或许是尝到甜头，此后安华高便一路通过凶猛的并购交易，实现业务和规模在短时间内的迅速扩张。2013年，安华高宣布以66亿美元的价格收购LSI，在这起收购中，私募股权基金同样扮演了重要角色，银湖以10亿美元可转债的形式投资安华高，仅这笔投资获利便超过3倍。到2015年，安华高的市值已经超过300亿美元，与上市时的35亿美元相比，6年时间增长了近9倍。

 

    然而，安华高的并购并未止于此，很快就瞄准了下一个并购目标，体量更大的另一家行业巨头--博通。2015年5月，安华高宣布以170亿美元的现金加上200亿美元价值的股票，总额370亿美元并购博通，这笔交易创造了当时科技行业规模最大的并购。

 

    值得注意的是，在交易进行之前，银湖管理合伙人Kenneth Hao是博通董事会成员之一，他所处的角色无疑对最终并购的成功起到了关键作用。几乎在宣布收购博通的同时，银湖也宣布将此前帮助安华高收购LSI的10亿美元可转债转换为10亿美元现金和1380万股安华高股票，以当时每股约150美元的价格计算，这批股票价格约20亿美元。

 

    合并完成后，新成立的博通有限公司总市值达到770亿美元，年收入高达150亿美元，这起并购扩充了安华高专利技术积累，新公司的专利数量在全球半导体供应商中排名第九，同时进一步增强了安华高在芯片领域，尤其是目前最炙手可热的移动、数据中心及物联网等领域的行业地位。与此同时，通过这次以小吃大的成功并购，安华高由一家在美国市场并不知名的总部位于新加坡的外国公司，摇身一变更名为博通，收购完成后，新博通的市值继续突飞猛进，截至2017年11月6日，市值已经超过1100亿美元。这笔收购也同时意味着行业格局即将发生重要变化，在收购之前，无论是安华高还是博通，都无法与行业中处于绝对主导地位的英特尔或高通相提并论，然而，合并完成后，新博通跻身行业第一集团，具备了与行业领头羊一较高下的资本。

 

    从安华高通过一路的凶猛并购。如今，新博通又瞄准了原先的竞争对手高通，背后强大的资本财团支持让这家十年前的小公司发展为今天行业中的凶猛巨兽，一切似乎是有备而来，目标似乎也是志在必得。

 

    阻力重重，或许高通并没有想象的美
 

    对于博通的收购要约，高通的态度十分明确。从高通高层表态来看，当前高通发展良好，并没有被收购的需求和必要。但自今年以来，高通的确麻烦不断，先是陷入与苹果的诉讼纠纷，后又遭到欧洲的反垄断调查。受此影响，高通股价自年初以来已经下滑超过20%，此时博通抛出的收购要约，无疑有些乘火打劫的意味，让高通很难接受。如果收购成功，将成为全球第三大芯片制造商，仅次于英特尔和三星，但此桩交易仍面临重重阻力，除了高通本身反对被收购以外，收购过程必将受到监管机构的反垄断调查。

 

    1985年成立的高通，目前已经是全球最大的无线通讯芯片制造商。凡是使用高通提供基带芯片的手机，则必须要缴纳专利费。在高通的几个主营业务中，QTL业务线也就是技术专利授权部门在营收中占很重要的位置。在2013、2014、2015年分别贡献了30%、29%、31%的业务营收，相当于每年80亿美元左右。除专利授权费用之外，高通也按照手机整机价格抽取一定比例分成，抽成比例虽不透明，但业界称一般比例为3%-5%。“高通税”的普遍存在让高通近年来纠纷四起，除了与苹果的纠纷案之外，在中国大陆、韩国和中国台湾都被开出了巨额罚单，2017年欧盟已经着手对高通实施反垄断调查。

 

    倘若博通能成功将高通收入囊中，收购之后首先需要解决的问题就是如何解决专利授权费和整机价格提成的问题。面对手机市场的下滑，高通税已经成为阻碍行业发展的壁垒，反高通联盟正在变得日趋强大。

 

    其次，高通已经因为涉嫌专利授权与基带芯片垄断受到了包括中国大陆、韩国和中国台湾地区的政府开出的巨额罚单。博通收购高通后，一跃成为全球第三大芯片制造商，反垄断调查是避免不了，结果如何也是未知之数。到时要想顺利过关，博通必将在反高通联盟的围剿下大幅降低专利授权费用。这无疑会影响收购高通之后的收益能力，收购价值大打折扣。

 

    第三，博通收购高通所觊觎的除了大量的移动芯片专利技术之外，还有高通对未来5G无线业务的布局。在3G和4G时代，由于手机制造商饱受高通税的困扰。在5G时代，各大厂商正在加紧对5G无线专利的争夺，高通在5G无线领域的专利数量已大幅降低，如果博通想通过收购高通保住在5G时代无线业务领域的领导地位基本已无可能。